沪锡:需求未发力 反弹行情持续性不容乐观

在金融系统面临系统性危机及核心通胀仍较为顽固的左右夹击之下，美联储最终在3月的议息会议上选择继续加息25BP，点阵图显示年内可能再加25BP且不会降息。虽然如此，会后市场关于年内将降息的预期却升温、5月再次加息的预期降温，市场认为美联储停止加息在即，美元走弱。此外，欧美金融业监管结构对“暴雷”的银行及时出手，硅谷银行和瑞信银行先后在监管部分的协助下与同业达成收购协议，在很大程度上缓解了市场对将爆发系统性金融危机的担忧，风险偏好回升。有色板块和宏观相关性较高，宏观情绪好转，板块整体反弹。

锡领涨有色，除宏观因素外，还有两点原因：1、锡前期跌幅较大，主力合约3月16日最低触及177500元/吨，较前高回撤高达27.45%，截止3月30日，已反弹至207050元/吨，反弹涨幅为16%，在经历了过去两年的趋势性大涨大跌后，锡的资金关注度和波动率明显放大了。2、在openai 发布 chatgpt 后，市场资金对人工智能的炒作情绪短期内暴涨，而人工智能的基础是半导体、存储、算力等电子工业基础设施，锡在其中有广泛的应用，关于人工智能的炒作为锡未来的远期需求打开想象空间。不过对于后市，我们认为，当前供给端相对稳定，在锡的实际需求好转前，价格难以形成上行趋势，中期内或以底部宽幅震荡为主，建议以波段操作思路对待。

截止3月30日，云南40%锡精矿加工费报13700元/吨，环比再下滑400元/吨，延续下滑趋势，是矿端宽松程度边际走紧的信号。从锡矿进口量来看，2023年1-2月国内共进口33573实物吨，同比下滑43.78%，环比亦走弱。锡价从2021-2022年初的高点大幅下滑后，矿山利润相应大幅减少，锡价甚至一度逼近高成本矿山成本线，加之前期缅甸的锡矿库存在锡价高点后被消耗，预计今年剩余时间的锡矿进口量将回落至常态，这是锡价在下游需求持续冷淡时仍能被托底的主要原因。

加工费持续下调，炼厂利润被压缩，但尚未突破炼厂成本线，冶炼产出总体较为平稳。国内1-2月共计产出精炼锡2.49万吨，同比累计减少3.49%。结合矿端的充裕程度和加工费来看，2023年精炼锡产量应该很难达到2022年同期的水平，初步预计与2021年相当或略低。在需求端下滑的情况下，供给端的收缩可减轻精炼锡的过剩量，托底锡价。

进出口方面，根据海关数据，国内1-2月精炼锡分别净进口0和0.05万吨。2022年11月中旬后精炼锡进口窗口关闭，根据wind测算，目前（3月30日）精炼锡的进口盈利为-10965.32元/吨，进口窗口仍为关闭状态，预计随着2022年11月之前的进口订单到货完毕，国内将难有净进口补充，减轻国内累库压力。

2023年1-2月我国集成电路产量同比大幅下滑17%，显著低于2021年和2022年同期，未见回暖。有将近一半的精炼锡用于电子工业、消费电子、半导体中的锡焊料，而半导体中的大部分领域目前仍处于主动去库的下行周期中，何时能走完下行周期重回增长尚难以预期，无论如何短期内无望消费大幅反弹。部分市场观点认为2023年半导体周期有望见底；台积电也预期，本轮半导体周期将在2023年上半年触底，行业库存逐步出清，下半年恢复增长。世界半导体贸易统计组织（WSTS）发布预期称，2023年全球半导体市场规模将同比减少4.1％，降至5565亿美元。而国际半导体产业协会（SEMI）则预计，全球半导体设备总销售额在2023年将下降16.8%，DRAM设备销售额在2023年将下降25%，SEMI表示，半导体行业景气度低迷阶段或将蔓延更久，在前端和后端细分市场的推动下，全球半导体设备总销售额将在2024年才会出现反弹。

库存小幅去库，总库存仍偏高

上期所锡最新库存为8745吨，同比处于历年同期高位，环比三周连续小幅去库。LME最新库存为2480吨，同比接近2022年同期，大概处于历年中等偏低位置，环比方面，最近两周结束了先前的去库趋势，环比小幅累库。两地库存合计为11155吨，处于历史偏高位置，最近一月小幅去库。

在需求实际好转前，较难出现趋势性上行行情

当前阶段沪锡基本面大体可以总结为高库存、需求弱势延续、供给小幅回落，对应行情所属阶段应该定义为底部宽幅震荡，上行趋势的形成需要需求发力。具体而言，供给端在年内可能会是相对稳定的，锡价从2022年一季度的高点大跌后，矿山利润随之被显著压缩，加之锡矿库存在锡价高点前后被加速消耗，预计今年矿供应将回落至2022年前常态水平。矿端边际趋紧，加工费已下调至2021年同期水平，预计冶炼亦将跟随矿端从2022年高位水平（2022年部分月份受行业集中检修影响，产出较低，大部分月份冶炼量在历史同期高位）回落至低于2021年的水平。需求端，有超过一半的锡用于半导体等电子工业相关领域，目前半导体正处于下行周期中，部分业内人士预计可在今年3季度触底开启新一轮景气周期，不论如何，当前的实际需求仍然疲弱。总的来说，需求始终是抑制锡价反弹高度的关键，在需求实际好转前，我们预计沪锡行情仍会以底部宽幅震荡为主，操作上，建议以短期宏观情绪为风向标，利用锡上下波动幅度大的特点，高抛低吸。